美國高息債：把握信貸分化下的投資機遇

2025年，宏觀環境出現顯著轉向：年初市場氣氛高漲，其後至4月期間，市場一度為更嚴峻的情境重新定價。最終，市場消化了關稅疑慮、就業市場憂慮以及歷來最長政府停擺等因素，全年錄得8.5%回報¹。不過，在槓桿融資市場部分低評級板塊出現違約個案，引發市場憂慮，令第四季出現明顯息差擴闊。

這為2026年信貸投資者的核心議題奠定基調——市場不同質素板塊之間的分化擴大，究竟是否反映信貸基本面轉弱？在當前票息收入穩定、息差仍接近歷史低位的環境下，投資者是否需要對此過分憂慮？

從宏觀層面觀察，儘管地緣政治雜音不斷，美國經濟於2026年開局仍相對穩健，就業市場惡化的憂慮暫時紓緩。我們預期未來數年增長或有所放緩，但基本面仍具韌性，支持美國高息債發行人在穩定環境下持續增長盈利。

聯儲局短期內或維持利率不變，但若通脹持續高於目標，或限制新任聯儲局主席提名人Kevin Warsh上任後重啟減息的空間。近期「格陵蘭事件」顯示，關稅仍是美國爭取談判籌碼的工具；同時，既有關稅轉嫁效應、移民政策收緊導致勞動力供應下降，以及人工智能相關熱潮，均可能令通脹維持黏性。不過，市場目前仍預期下半年或有數次減息，若落實，將繼續為固定收益市場帶來支持。

息差：是否值得憂慮，抑或反映合理定價？

1月份，即使地緣政治緊張升溫及美國再度威脅對歐洲主要貿易夥伴加徵關稅，信貸息差仍展現異常韌性。這引發疑問：投資者是否已開始淡化相關政策言論的影響，抑或背後存在更具結構性的因素？我們認為，儘管息差按歷史比較並不便宜，但若考慮高息市場長期質素改善的趨勢，應更多以「質素調整」角度審視息差水平。投資者或仍將高息市場視為「垃圾債」市場，然而過去15年間，市場整體質素逐漸提升。現時BB級債券佔比達57%，較全球金融危機前的37%為高；CCC級則佔12%，低於危機前的16%²。

此外，在利率高企的環境下，近年更多發行人選擇發行有抵押債券，以降低利息開支，為市場回調時提供更高的價格支持。儘管高息債屬較短年期資產，但美國高息債市場的久期目前已接近歷史低位。主要原因在於不少企業選擇延遲再融資，等待利率回落，令債券在市場上存續時間較預期為長；同時，2022至2024年間約2,800億美元由高息升至投資級的債券離場，帶走對利率較敏感部分，而同期「墮落天使」規模僅約400億美元，未能形成相應補充。³從結構上看，市場理應支持較緊的息差水平，亦意味在市場回調時息差上限或較以往為低，正如「解放日」期間所見。

基本面與技術面因素亦支持當前緊息差環境，違約率仍低於長期平均水平。美國高息債發行人此前錄得歷史高位的利息覆蓋率及低槓桿水平，雖然近期因再融資成本上升而略為轉弱，但整體仍屬可控範圍。

債務到期年期亦持續延後，2025年新增發行中約70%用於再融資，企業把握下半年孳息率回落窗口。⁴儘管總發行量有所增加，淨供應仍偏低，強勁需求延續至1月。2025年美國高息債互惠基金錄得逾180億美元淨流入，為2020年以來最高。⁵

整體而言，息差有望維持受控，但我們預期2026年底息差或較現水平略為擴闊，行業及評級之間分化將加劇，主要受AI帶來的顛覆風險及低評級板塊進一步息差回落所帶動。

投資機遇何在？

鑑於財政壓力及日本長端孳息率波動或帶來溢出效應，長年期債券面臨不確定性。我們認為，久期較短的資產類別如高息債，具天然緩衝作用。

我們尤其看好短久期高息債的風險回報機會。現時資本供應充裕，即使壓力較大的企業亦能獲得融資方案。在信貸市場資金充裕背景下，「到期保障」特性在不少資本結構中仍然存在。短久期策略亦有助降低息差波動影響、提升流動性，並提供相對標準久期產品更具吸引力的回報捕捉空間。

雖然不少高息債仍低於面值交易，但亦有不少高於面值、並按較短贖回期定價，導致最低收益率偏低。我們與分析團隊合作，尋找有望較市場預期持續更長時間的債券，以爭取高於當前最低收益率的實際回報（即「延展策略」）。

新債方面，銀行預期今年發行量將再度上升，主要由併購／槓桿收購及AI相關發行所帶動。有預測指，僅數據中心建設融資便可能帶來至少150至200億美元AI相關發行。⁶不過，相較投資級市場，AI相關高息債發行料仍相對溫和，因資本成本較高，且私募信貸提供更具彈性的融資選項。

1月份，科技／軟件板塊股市估值收縮，外溢至公私營信貸市場，引發軟件企業債券遭無差別拋售，市場憂慮AI或顛覆其業務模式甚至取代相關公司。這對2026年美國高息債及整體槓桿融資市場既構成風險亦帶來機遇。相關企業股本緩衝減少，部分債券重新定價屬合理，尤其高槓桿個案。不過，我們相信市場終將區分潛在贏家與輸家，基本面將主導行業分化，並孕育投資機會。

近期息差擴闊下，CCC級債券分化尤為明顯。對於追求較高回報策略，在息差整體偏緊環境中，我們專注於高息債板塊中具質素的投資機會，同時整體持倉相對歷史水平偏向防守，並準備在市場轉弱時增加風險配置

最後，不論2026年市場走勢如何，投資者應留意，美國高息債在資產配置中具多元運用方式，不僅可應不同經濟前景及風險承受能力作出部署，亦可作為其他資產類別的有效補充。美國高息債的一大優勢在於分散效益——能提供接近股票的回報潛力，但波動遠低於股票，且到期年期較投資級債為短，同時亦可與高質素固定收益資產互補。因此，美國高息債在多元化投資組合中可扮演獨特角色。